Kas EKP rahapoliitika lõdvendamine on ikka piisav?

Swedbanki peaökonomist Tõnu Mertsina. Foto: SCANPIX

Swedbanki peaökonomist Tõnu Mertsina hinnangul eilsel Euroopa Keskpanga otsusel Eesti majandusele mõju ei ole.

Nii nagu oodatud, langetas Euroopa Keskpank (EKP) eile üleöö hoiustamise intressimäära -0,3 protsendile varasemalt -0,2 protsendilt. Sellise sammu eesmärgiks on muuta kommertspankadel keskpangas raha hoidmine kallimaks, millega omakorda loodetakse rohkem raha suunata reaalmajandusse. Samas muudab see pankadele laenude andmise veidi kallimaks. Peamise refinantseerimistehingu intressimäär jäeti 0,05 protsendi juurde. Lisaks sellele otsustati pikendada keskpanga varaostuprogrammi vähemalt 6 kuu võrra (st, kuni 2017. aasta märtsini) ning lisada keskpanga ostetavate varade hulka ka regionaalsete ja kohalike omavalitsuste võlakirjad. Eesti majandusele selle instrumendi lisamisega mõju ei ole, kuna meil puuduvad KOV-de võlakirjad. Mõnevõrra ootamatu oli aga see, et varaostuprogrammi maht jäeti 60 miljardi juurde kuus.

Miks EKP sellised otsused tegi ja millist mõju nendest võiks oodata? Kuigi euroala majanduskasv on tugevnemas ja laenuaktiivsus paraneb, nähakse, et seniste rahapoliitiliste sammudega ei suudeta hinnakasvu viia soovitud eesmärgini (2% lähedale). EKP prognoosi järgi jõuab tarbijahinnakasv 2017.aastaks (keskmiselt) alles 1,6 protsendini. Aeglase hinnakasvu või deflatsiooni taga on valdavalt madalad naftahinnad, samas kui baasinflatsiooni (kust on välja jäetud energia- ja töötlemata toiduainete hinnad) juures on näha juba tagasihoidlikku kasvu.  Kui vaadata tootjahindasid, siis nende langus on euroalal viimastel kuudel isegi süvenenud. Tootjahindade alanemine kandub ka tarbijahindadesse ning pidurdab nende kasvu taastumist. Madalad energiahinnad vähendavad aga ettevõtete kulusid ja toetavad tarbimist ning koos sellega euroala majanduskasvu.

Lisaks energiahindadele on inflatsiooni aeglustumise taga ka kaubanduse, tööjõu- ja finantsturgude suurem integratsioon maailmas. Arenenud tööstusriikide kaubandus ja ärisuhted madalamate hindadega tärkavate turgudega on viimase paari aastakümne jooksul oluliselt suurenenud (kuigi ka mitmete tärkavate turgude hinnatase konvergeerub tööstusriikide omaga). Seetõttu on üksikutel keskpankadel  rahapoliitika toel inflatsiooni kiirendada raskem.

Küll otseselt mitte negatiivne üleöö hoiuseintress, kuid madalad intressid iseenesest on Eestis laenukasvu toetanud. Meie ettevõtete ja eraisikute laenuportfell kasvab aastases võrdluses juba mõõduka, 3-4 protsendise, tempoga. Samas on ettevõtetesektori investeeringud languses. Paljude ettevõtete tööjõukulud on liialt kõrgele tõusnud, mis on nende kasumlikkust alandanud. Ilma nõudluse ja hindade kasvu väljavaateta, mis parandaks ettevõtete käivet, on neil raskem investeerida. See käib põhimõtteliselt kõikide euroala riikide kohta, et majanduse tugevdamisel ning kasvu kiirendamisel ei tohiks jääda lootma üksnes rahapoliitika toele, vaid riikidel endil tuleb kindlamal sammul teha struktuurireforme.

Kui varaostuprogrammidega loodetakse tuua rohkem raha reaalmajandusse, siis on madalate intressimääradega liikunud tegelikult palju raha ka varadesse, sh kinnisvarasse ja väärtpaberiturule ning seal hindu kergitanud. Samuti on see ajendanud välja võtma rohkem dividende. Raha paigutamist varadesse  soodustavad ka madalad hoiuseintressid.

Euro hakkas pärast oktoobrikuist EKP koosolekut, kus Draghi teatas keskpanga võimalikust rahapoliitika lõdvendamisest, taas kindlal sammul nõrgenema. Selle põhjuseks olid ootused turuintressimäärade languse süvenemisest euroalal ning nende püsimisest madalal tasemel veel pikemat aega, samal ajal kui USA Föderaalreserv hakkab tõenäoliselt juba sel kuul oma baasintressimäärasid tõstma. Kuna turud ootasid EKP-lt agressiivsemat rahapoliitika lõdvendamist, siis euro tugevnes eile järsult. Kui EKP oleks otsustanud varaostuprogrammi mahtu suurendada, oleks euro kurss tõenäoliselt kindlamalt allapoole liikunud. Nõrgem euro toetab eksporti ja koos sellega majanduskasvu, samal ajal on nõrk euro pidurdanud hinnalangust. Senikaua kui EKP teostab varaostuprogrammi, Föderaalreservi otsusel euroala turuintressidele olulist mõju ei tohiks olla.

Ehk siis -  euroalale jäävad ülimadalad intressid veel pikemaks ajaks.